2020物企高估值的评估法则与核心逻辑

物业的规模、业绩及母公司开发能力是高估值的必备因素,物企的估值基本上由两部分组成,一部分是企业的基本面,表现为营收、规模、盈利等“硬核”指标;另一部分是企业的特色面,表现为企业战略、人才、发展环境的独特性等,这部分往往能在基本面外产生较大的溢价。

根据不完全统计,在物业管理行业内,2019年以来收并购金额超过60亿元,预计经收并购获取的管理面积在6亿平方米以上。2019年以来上市物企用于规模扩张的资金约占整体融资额的7成左右,直接推高了物业收并购市场的热度。

成功经历疫情的大考,物业管理行业迎来价值的二次释放。行业热度上升,估值水平是企业价值的直接体现。如何用相对合理和客观的手段来评估企业价值,既是资本市场投资者关注的核心问题,又是物企开展收并购业务的核心环节,直接决定着交易对价的水平。为了提高估值,物企该选用何种估值方式?影响拔高自身估值水平的因子又是什么?

只有了解物业管理行业高估值背后的逻辑,才能更有针对性释放企业价值。

01 更适用物企的估值方法:DCF与P/E乘数估值

目前收并购已有百年历史,随着投资理论体系的成熟,估值的方法论也逐步固化,常见的估值方法有现金流折现分析、乘数估值、可比公司分析等多种技术手段。然而,虽然在技术手段上有一定的共性,但针对不同行业及特定情况,估值的方法以及其中存在的诸多条件假设,都或多或少会受到人为因素、企业战略契合度及紧迫性、企业支付能力等多重因素的限制。所以,想要准确给出企业的真实价值,对买卖双方都非易事。

此外,市场上介绍的估值方法理论强于实践,一些研究仅仅汇总和罗列估值时涉及的诸如经营能力、盈利能力、成长能力等各类指标,并不具备较强的可操作性。

物业并购pe估值

从生命周期理论来看,企业的发展阶段大致可以分为初创、成长、成熟及衰落四个阶段,不同阶段的企业具备不同的盈利能力,适用与其相对于的估值方法。整体来看,物业服务企业主要呈现以下特征:

现金流稳定:物企营收主要来自基于在管面积而产生的物业费收入,在一般情况下物业费的收费标准及收缴情况较为稳定;

轻资产运营:物企现金收费,以及以收定支的服务模式,所以物企基本上没有有息负债和应收账款;

周期性弱:物业管理行业属于服务性行业,行业发展受房地产调控影响较小。一般而言,物业服务合同约定的服务期限一般为3年左右,绝大多数情况下企业丢盘率较低。

因此,物业管理行业基本处于成长阶段,部分布局较早的企业正在向成熟阶段演进,以现金流折算为代表的绝对估值法和以P/E为代表的相对估值法,即能够从企业自身的现金流出发,又能在市场上通过一揽子对标企业的表现来修正绝对估值的不足,成为物企估值的主要手段。

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从上市企业2020年以来的物业并购公开信息来看,时代邻里、中奥到家、奥园健康、旭辉永升服务在案例中采用相对估值或相对估值与绝对估值并重的方式对标的进行评估。

02 物管板块平均估值45X,

规模、业绩及母公司开发能力是高估值的必备因素,物企的估值基本上由两部分组成,一部分是企业的基本面,表现为营收、规模、盈利等“硬核”指标;另一部分是企业的特色面,表现为企业战略、人才、发展环境的独特性等,这部分往往能在基本面外产生较大的溢价。

2020物业并购分析

从企业基本面来看,目前上市物市盈率均值45.69X,29家企业中有12家在均值以上,其中招商积余、时代邻里市盈率超过百倍。归纳起来,高估值企业具备这样的共性特征:

  1. 母公司基本属于TOP30房企,地产开发能力在千亿以上;自身管理规模基本在1亿平方米左右,同比增速在20%左右;营收基本在10亿元以上,净利润基本1亿元以上。
  2. 而在毛利率和净利率方面,高估值企业并不一定具备较高的毛利率和净利率,例如估值较高的绿城服务毛利率不到20%,低于估值较低的彩生活,表明资本市场理解并适度容忍物企因发展需要而暂时拖累“两率”的情况。
  3. 从企业特色面来看,高估值企业的标签较为鲜明,例如招商积余是“航母级”央企物管龙头;时代邻里深耕大湾区,并且持续布局市政环卫、电力系统的物业管理;保利物业既具备央企背景,又提出“大物业”战略;绿城服务在智慧化、多元化方面布局较早、较深。

03 收并购中特色物企估值可达20X左右

2020年以来物企收并购依然十分活跃,据不完全统计,目前收并购事件已超过30宗。

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从企业收并购的公开信息来看,呈现如下特征:

  1. 标的公司为普通物业公司,估值在5-10倍左右,例如和泓服务收购的标的,由于业态相对较为丰富,估值接近12倍;
  2. 标的公司为特色鲜明的物业公司,估值在15-20倍左右,例如银城生活服务收购的标的聚焦医院物业,给出约21倍的估值;时代邻里收购的标的是工业物流地产物业管理领域的标杆,估值约16倍。
  3. 而作为规模较大的专业性公司,也能获得较高的估值,例如中奥到家收购的标的本身服务项目较多,合同额接近1亿元,约为中奥到家2019年营收的1/15,故给出超过30倍的估值。

04 把握高估值逻辑,弥补估值短板

根据市场上企业自身及收并购案例,高估值的企业不仅具备较强的基本面,同时还需具备较为鲜明的特色从而增强溢价能力。一方面,企业需要寻找到与自身战略契合程度高、对交易需求较为紧迫且支付能力较强的买方;另一方面,企业还需加强对市场和对标企业的研判,建立合适的业务组合模型,为提高估值打下良好的基础。

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